外媒：中国定向降准力度超预期 开启股市上涨新阶段

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资料来源:《金融时报》

国庆节前，中国人民银行发布了有针对性的RRR降息政策，这是继2016年3月中国人民银行对RRR全面降息一年半之后，中国央行首次对RRR实施降息。

受汇率预期的限制，中国过去频繁调整外汇储备的常态早已不复存在。过去，不降低RRR汇率的最大障碍来自汇率，央行害怕增加预期的贬值压力，从而增加外汇储备管理的压力。然而，9月份之后，风向突然改变，人民币贬值的预期变成了升值的预期，维持汇率稳定的方向的改变打开了RRR降低的空区间。另一方面，中国m2的稳定性取决于统计范围的扩大(突破了传统的准货币wb和imf的范畴，使中国m2与资产价格挂钩，房地产的涨跌直接影响m2)和货币乘数的不可理解的扩大。当汇率调整的风向改变时，由于房地产调控，m2继续下降，这使得当局不得不降低标准。

作者认为，这一调整已经大大超出了市场预期。首先，纳入优惠准备金率的资产范围有所扩大，这一减少将扩大优惠领域，并将范围重新界定为普惠金融。其次，这种定向减速分为两档，第一档价格较低，实际上具有一般减速的性质。第三，扩大优惠申请目标，有针对性的RRR减排政策也可适用于大型国有企业。最初的差别准备金利率政策并不总是包括国有商业银行，股份制商业银行也受到不同的对待。

随着金融市场化的推进，金融同行之间的交流增多；金融机构资产多元化和非信贷比重上升，使得市场融资需求进一步上升。从市场融资机构来看，中国大型银行和保险机构通常是货币市场的融资者，而中小银行、其他金融机构、产品和证券机构通常是资金的需求者。由于普惠金融的发展，中小银行可以运用较大优惠幅度的准备金率，这将大大改善货币市场的供求关系，使货币市场的资本需求相对减少，从而促进货币市场利率的下降。

在供给侧改革的不断推进下，中资大型商业银行的信贷增长将会越来越弱，信贷增长的减少将大大增加其资本融资的规模；另一方面，规模较大的RRR中小银行的减持将减少它们对市场资本整合的需求。这样，当证券机构和其他金融机构的需求保持不变或变化不大时，在实施新的差别化RRR减息政策后，货币市场的利率将大幅下降。货币市场利率的下降趋势将通过一系列的利率传导机制，导致整个市场利率体系的崩溃。在监管收紧和金融去杠杆化的压力下，证券等交易机构的货币融资需求不会大幅增加，因此RRR降息政策将大幅压低市场利率体系。唯一的例外可能是实物市场的贷款利率。笔者一直认为，实物部门的贷款利率是威奇塞尔的自然利率，相对稳定。

中国人对整数分一直有着强烈的心理情结。在股市中，即使抛开技术和基本面分析，上证综指的3500点也将成为仅基于整数心理复合体的关键点。中国经济稳定增长的发展前景将为市场的逐步升级提供坚实的基础。经济复苏+效益改善将为股市未来持续上涨奠定基础。市场底部将逐渐上升，上海综合指数预计今年将升至3500点以上。

自2017年以来，虽然货币紧缩格局持续，但受供应方改革和商品价格反弹影响，效益改善行业股市整体表现良好，涨幅不小。短期而言，由于资金紧张、新股发行增加、短期经济波动以及大宗商品稳定带来的市场激励消失，股市需要找到新的上行动力。在RRR降息带来的市场利率下降趋势下，股市将对企业效益普遍恢复的格局进行估值确认，估值中心将得到改善。这种定向的存款准备金率下调(事实上，一般存款准备金率下调+个人存款准备金率下调)将极大地改善当前货币紧缩的局面，因此股市持续上涨的空时期将进一步开放。

9月份股市的徘徊局面，主要是前期7-8月份持续上涨后，原有的驱动力(经济复苏+效益复苏)减弱，市场需要获得进一步上涨的动力。这一定向RRR切割将结束持续一月的上涨过程，并再次进入上涨阶段。

RRR降息带来的市场利率下调效应将直接推动债券市场。在当前的经济和监管环境下，RRR降息释放的准备金将更多地进入金融市场，而不是转化为信贷。事实上，RRR减息将直接带来金融杠杆下降的效应，从而降低债券市场的去杠杆化压力。